“紅黃綠”監(jiān)管或更多著重在對募集資金用途的限制上，而非完全禁止城投發(fā)債。
自年初傳出交易所可能采用“紅黃綠”監(jiān)管措施來約束城投債發(fā)行的消息后，市場對城投債的“審批新政”頗為關(guān)注。第一財經(jīng)記者了解到，目前交易所和銀行間交易商協(xié)會對城投債均會進行分檔審理，但分檔名單并不對外公布，且對于不同檔位的發(fā)債主體，監(jiān)管對其募集資金用途有不同的限制。
比如，有的只能用于償還有息債務(wù);有的可以償還有息債務(wù)和用于經(jīng)營性項目建設(shè);有的還能用于補充流動資金等。在業(yè)內(nèi)人士看來，這反映出此次“紅黃綠”監(jiān)管更多著重在對募集資金用途的限制上，而非“一刀切”完全禁止城投發(fā)債。
接受記者采訪的從業(yè)者表示，對募資用途的限制將進一步加劇城投債的“信用分層”，尤其是部分信用資質(zhì)差、財力較差的區(qū)域，再融資成本和難度都將會加大，需關(guān)注再融資風(fēng)險;而負債率低、資質(zhì)優(yōu)良的城投則基本不受影響。
部分城投募資用途受限
據(jù)悉，財政部從2019年起建立了地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險等級評定制度，通過對各地隱性債務(wù)及債務(wù)率進行評估，將債務(wù)風(fēng)險等級分為了紅(債務(wù)率≧300%)、橙(200≦債務(wù)率<300%)、黃(120≦債務(wù)率<200%)、綠(債務(wù)率<120%)五個分線預(yù)警等級，此被視為防范、控制地方債務(wù)風(fēng)險的一大重要舉措。
通過分檔，相關(guān)部門可進行地方債額度的合理分配，但在此前，此類分檔并未與城投債的發(fā)行約束建立直接聯(lián)系，直至年初時，有消息傳出，交易所或?qū)⒁罁?jù)區(qū)域分檔來劃分審批城投債“新政策”，如紅色檔暫停發(fā)放批文、黃色檔只能借新還舊、綠色檔不受限制等，備受市場關(guān)注。
第一財經(jīng)記者獲悉，目前，不管是交易所還是交易商協(xié)會在對城投債的審批上均會進行分檔審理，且對募集資金進行不同的限制。
比如，交易所近期已取消了“單50”限制，而是按照隱性債務(wù)的名單來判定。在具體分類上，重點支持市級及以上國有企業(yè)，主要關(guān)注其隱性債務(wù)是否偏高，若財務(wù)指標(biāo)等經(jīng)營數(shù)據(jù)審核標(biāo)準(zhǔn)正常，但在隱性債務(wù)名單內(nèi)的企業(yè)，則只允許償還有息債務(wù)。
另外，“對于區(qū)縣級國有企業(yè)，不僅要看隱性債務(wù)，也要看地方政府債務(wù)率，暫定為若在紅色區(qū)域，只能借新還舊。”一位頭部券商承銷人士告訴記者，“當(dāng)前整體趨勢是，對這類企業(yè)的財務(wù)指標(biāo)等經(jīng)營數(shù)據(jù)審核趨嚴(yán)。”
前述頭部券商承銷人士還對記者稱，在財政部隱形債務(wù)名單中的平臺，如果提前償還了債務(wù)，可請相關(guān)部門更新名單，考慮募集資金用途時可以不受此影響;或者請地方財政出說明，表示已經(jīng)償還掉，隨后關(guān)于募集資金用途需與交易所一事一議。
交易商協(xié)會方面，記者了解到，協(xié)會已要求城建類企業(yè)必須開立募集資金監(jiān)管賬戶，且募集資金監(jiān)管協(xié)議需上傳系統(tǒng)。凡是納入隱性債務(wù)名單內(nèi)的發(fā)行人，都需出具募集資金用途的情況說明，同時主承銷商也要出具關(guān)于資金用途的盡調(diào)報告等。
至于具體募集資金要如何使用，交易商協(xié)會是按照分類處理的原則進行限制，但具體分類標(biāo)準(zhǔn)不對外公開。有債券承銷人士告訴第一財經(jīng)，“目前猜測，分類并不是根據(jù)區(qū)域劃分，可能是單戶單策。”如第一類企業(yè)只能償還有息債務(wù)，第二類企業(yè)不僅可以償還有息債務(wù)，也可以用于經(jīng)營性項目建設(shè);第三類和第四類企業(yè)均可以償還有息債務(wù)、經(jīng)營性項目建設(shè)和補充流動資金，但第三類企業(yè)要強調(diào)不新增隱性債務(wù)。
“這些限制當(dāng)前只是公募債層面執(zhí)行，預(yù)計隨后也會拓展到其他品種。”上述債券承銷人士說道。
另關(guān)于交易所和協(xié)會的分檔名單，多位債券承銷人士告訴記者，這一名單并不對外公布，并且在交易商和協(xié)會內(nèi)部也是保密的，僅有個別人有權(quán)限看。通常是，項目報進去以后會有人專門比對名單，如果屬于紅色的話，會通知主承，對募集資金用途進行修改。
城投債內(nèi)部分化加劇
實際上，對募集資金用途的限制自2019年來就已初步顯露。據(jù)華泰證券固收團隊統(tǒng)計，從2019年以來，城投債的募資用途就逐漸受限，專項項目投資、補流用途減少，償還存量債務(wù)用途增加。
分時間區(qū)間來看， 2004年及之前，募資用途為專項項目投資的城投債占據(jù)絕對多數(shù);2005～2012年，募資用途仍然以專項項目投資為主，補充流動性資金有所增加;2013～2017年，專項項目投資用途逐漸減少，償還存量債務(wù)和補充流動性資金兩類用途有所增加。
而自2019年以來，城投債募資用途進一步向償還存量債務(wù)集中，這一時間也與建立全口徑風(fēng)險管理系統(tǒng)的時間相符。到了2020年，償還存量債務(wù)在總發(fā)行金額中的占比達到74.7%，且呈現(xiàn)持續(xù)提升的趨勢;專項項目投資、補充流動資金兩類募資用途的比例分別下降至20%以下。
從監(jiān)管機構(gòu)來看，不同監(jiān)管機構(gòu)對城投債募資用途的監(jiān)管力度也有區(qū)別。華泰證券的研報稱，相比而言，目前協(xié)會監(jiān)管的債券用于償還存量債務(wù)的比例最高，限制最嚴(yán);而交易所則仍有進一步調(diào)整的空間，這也可能是“紅黃綠”監(jiān)管的現(xiàn)實基礎(chǔ)。
在業(yè)內(nèi)人士看來，對募集資金的嚴(yán)控也是一種精細化管理的體現(xiàn)，不僅有利于控制債券體系內(nèi)的風(fēng)險，也將在一定程度上加速城投債的信用分層。“比如債務(wù)負擔(dān)較重、財力較弱的地區(qū)，隨著監(jiān)管加碼，募資用途將受到更嚴(yán)格的管控，再融資難度明顯加大。”前述債券承銷人士對記者稱，市場對這類企業(yè)的認可度也會下降，需警惕他們的再融資風(fēng)險。
華泰證券研報也提及，考慮到部分城投區(qū)域基本面較差，債券市場化發(fā)行難度本已較大，有的城投甚至?xí)r有8%以上的高收益?zhèn)山?。而限制募資用途，將會影響投資人心理預(yù)期，引起買方機構(gòu)自發(fā)性收緊，使得城投融資成本攀升，融資條件持續(xù)惡化。
“信用分層”在數(shù)據(jù)上已有體現(xiàn)。據(jù)廣發(fā)證券固定收益首席分析師劉郁統(tǒng)計，2021年3月，31省城投公募債信用利差中有21個收窄，但從分位數(shù)水平看，過半數(shù)仍處于較高水平。
如從公募債利差看，云南、貴州、內(nèi)蒙古、遼寧信用利差處于高位，分別為547BP、497BP、474BP、426 BP，且多數(shù)仍在持續(xù)走闊;而上海、廣東、福建、北京等優(yōu)質(zhì)地區(qū)公募債利差已壓縮至100BP以內(nèi)，且多數(shù)仍在持續(xù)壓縮。“市場仍在自發(fā)地抱團優(yōu)質(zhì)區(qū)域，賣出差資質(zhì)區(qū)域。”劉郁對記者稱。
此外，在一級發(fā)行市場，自2020年11月永煤違約以來，河南省城投債再融資就持續(xù)受阻，至今仍處于信用修復(fù)期;部分債務(wù)率較高的省份發(fā)行城投債勢頭也相應(yīng)減弱，如云南省3月份僅發(fā)行38億元，凈償還規(guī)模73億元。
據(jù)中證鵬元整理，今年3月高級別主體發(fā)債占比上升，主體評級中樞明顯上移。具體看，AAA主體發(fā)債201只，占比25%，比上月回升0.2個百分點;AA+主體發(fā)債357只，占比45%，比上月增長6.1個百分點;而AA主體發(fā)債224只，占比28%，較上月下降5.5個百分點。作者：段思宇
