近年來隨著國家監(jiān)管部門對過度投機和價格操縱的嚴厲監(jiān)管以及市場的理性回歸，二級市場對于價值投資和長線交易的趨向選擇也逐漸成為主流。
很多專業(yè)機構(gòu)人士表示，從目前時點來看，A股已進入價值投資區(qū)域，投資應(yīng)選擇估值與業(yè)績增長更加匹配、增長確定性更高的板塊和標的。
從資產(chǎn)配置角度來講，尋找一個能保持長期確定性增長的公司是作為價值投資的理想標的。一個能長達10-20年保持較穩(wěn)定增長的公司，通常其在經(jīng)營理念及戰(zhàn)略布局上追求的都是長久穩(wěn)定性發(fā)展，戰(zhàn)略布局長遠，企業(yè)抗風險意識及能力就強。通常這類公司的經(jīng)營理念和深度價值投資的投資理念恰巧非常吻合，雙方都是以追求長遠的價值為目標，更容易走到一起，互相的認可度更高。
潤達醫(yī)療就具備上述特質(zhì)，公司也吸引到了同樣價值投資理念的投資股東。從公司最新公開的股東名單中可以發(fā)現(xiàn)，中歐價值發(fā)現(xiàn)系列產(chǎn)品最近持有潤達醫(yī)療2315萬股，總市值達3億多，而中歐價值發(fā)現(xiàn)系列產(chǎn)品是國內(nèi)市場上較為典型的追求長期回報和深度價值投資的代表性基金產(chǎn)品。中歐基金到底看上了潤達醫(yī)療哪些潛在的投資價值，今天就來剖析一下這家公司。
潤達醫(yī)療是業(yè)內(nèi)IVD醫(yī)學檢驗實驗室綜合服務(wù)商龍頭，目前動態(tài)市盈率約15倍左右。和大多數(shù)IVD公司相比，潤達醫(yī)療主要業(yè)務(wù)為公立醫(yī)院院內(nèi)檢驗服務(wù)業(yè)務(wù)，并非是一家疫情受益公司，且新冠檢測業(yè)績貢獻占比較低，業(yè)績?nèi)蕴幱诤笠咔榛謴碗A段。值得注意的是，拉長周期從公司過去業(yè)績表現(xiàn)來看，已實現(xiàn)連續(xù) 20年業(yè)績穩(wěn)定向上增長，近20年營收復合增長率超30%。
公司的毛利率水平近10年來一直保持在27%-29%，凈利率水平近幾年來也是逐步提升，從剛上市的6%，逐步提升到7.2%左右。此外，凈資產(chǎn)收益率（ROE）水平也保持逐步提升，最近四年均連續(xù)超過10%。拉長看，公司成立至今，凈資產(chǎn)收益率除2017年為9.98%（低于10%）外，其余年份均保持在10%以上，不管外界政策環(huán)境如何變化，潤達醫(yī)療在過去22年都表現(xiàn)出了非常穩(wěn)定的經(jīng)營業(yè)績，堪稱奇跡。
深耕醫(yī)療實驗室服務(wù)市場 用高標準復制全國擴張
回顧潤達醫(yī)療過去20多年的發(fā)展史，可以發(fā)現(xiàn)，公司在醫(yī)療檢驗服務(wù)領(lǐng)域一路“打怪升級”。創(chuàng)業(yè)早期，公司從體外診斷儀器設(shè)備代理、售后服務(wù)起家，公司通過售后服務(wù)獲得上游生產(chǎn)廠商的代理權(quán)及下游醫(yī)療機構(gòu)客戶的信任，到后來再通過多品牌的售后服務(wù)和產(chǎn)品供應(yīng)，下游客戶對公司的信任和認可逐漸增強。
隨著國家醫(yī)改控費深入推進，公司業(yè)務(wù)方向有了新的變化，發(fā)展重心逐步轉(zhuǎn)向以滿足下游醫(yī)療機構(gòu)客戶降本增效的綜合訴求為主的實驗室整體解決方案服務(wù)，通過流程化、體系化服務(wù)，最大程度“釋放”檢驗人員的雙手，讓醫(yī)生只做醫(yī)生的事。
公司以大數(shù)據(jù)、智能互聯(lián)等信息化為依托，以ISO15189醫(yī)學實驗室質(zhì)量管理體系為標準，積極引進及快速研發(fā)前沿精準檢測為突破，為下游醫(yī)療機構(gòu)客戶提供多品牌供應(yīng)、信息化服務(wù)、質(zhì)控服務(wù)、實驗室成本效益精細化管理、新技術(shù)新項目拓展等綜合服務(wù)，率先成為行業(yè)內(nèi)平臺型綜合服務(wù)商。
可以發(fā)現(xiàn)，潤達醫(yī)療的每一次戰(zhàn)略布局都走在行業(yè)前列，公司可謂是行業(yè)里的“黃浦軍?！?，培養(yǎng)了大量的優(yōu)秀工程師，也是行業(yè)里最早開始推行實驗室整體解決方案服務(wù)和區(qū)域檢驗中心業(yè)務(wù)的公司。
正是因為這些前瞻性的戰(zhàn)略布局，20余年來，無論客戶需求如何發(fā)展、外圍政策環(huán)境如何變化，公司總能找到保持長久穩(wěn)定增長的路徑。潤達的管理團隊不僅行業(yè)經(jīng)驗豐富，且相當穩(wěn)定，基本是長達15-20年的合作伙伴，保障了公司管理層在戰(zhàn)略制定、落地執(zhí)行中的高度統(tǒng)一性和協(xié)調(diào)性，正是這樣的團隊，幫助潤達在我國醫(yī)學檢驗發(fā)展的每一個關(guān)鍵節(jié)點都做出了正確的戰(zhàn)略抉擇。這或許也是公司過去20多年保持這樣穩(wěn)定增長的原因。
截至目前，潤達醫(yī)療的全國醫(yī)院客戶中已有約400家“打包客戶”（由一家公司提供實驗室整體解決方案服務(wù)），另外聯(lián)營企業(yè)還有近200家醫(yī)院為“打包客戶”，市場份額居行業(yè)之首。
據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)，按目前國內(nèi)有1萬余家二級以上公立醫(yī)院的潛在客戶計算，潤達還有6000家尚未觸達，這就需要“借力”擴張。一方面，將高度標準化的“7S+PLUS”模式一一復制，實現(xiàn)連鎖經(jīng)營；另一方面，與其他企業(yè)成立聯(lián)營公司，進一步搶占市場。
目前，潤達醫(yī)療參投的聯(lián)營企業(yè)已有25家，其中不乏國藥控股、中國醫(yī)藥之類的行業(yè)巨頭。據(jù)悉，潤達醫(yī)療目前打包業(yè)務(wù)收入突破20億元，加上聯(lián)營企業(yè)整個潤達系打包業(yè)務(wù)營收接近50億元，占整體營收近50%。
潤達這類醫(yī)療連鎖門店服務(wù)模式，在中國市場要拓展企業(yè)發(fā)展的天花板，最快的方式，就是通過并購當?shù)氐凝堫^企業(yè)，把服務(wù)模式和經(jīng)驗復制到全國。這類商業(yè)模式比較典型的企業(yè)有連鎖藥店，連鎖眼科等醫(yī)療服務(wù)企業(yè)，通常這類醫(yī)療服務(wù)公司均會在快速擴展過程中形成一定商譽，但得益于公司的管理能力和服務(wù)理念，而且潤達醫(yī)療基本全部是公立醫(yī)院客戶，客戶對服務(wù)依賴性非常強，集團將高度標準化的“7S+PLUS”服務(wù)模式一一復制，從上海擴張到華東，又拓展至全國，實現(xiàn)連鎖經(jīng)營，完全控制了商譽減值風險。
當然，服務(wù)于公立醫(yī)院，還有一個特性，就是存在一定的應(yīng)收賬款，行業(yè)內(nèi)的其他公司如金域醫(yī)學、迪安診斷也均存在相應(yīng)規(guī)模的應(yīng)收賬款。但公立醫(yī)院的應(yīng)收賬款評級非常高，應(yīng)收賬款壞賬的可能性極低。實際上，換個角度來看，應(yīng)收賬款也成為客戶依賴潤達高質(zhì)量醫(yī)療服務(wù)企業(yè)的一種天然粘合。
同時，可以看到的是，潤達醫(yī)療這類平臺型公司其業(yè)績增長來源于下游醫(yī)療機構(gòu)客戶檢驗市場需求的增長。此類業(yè)務(wù)抗風險性很強，就好比做資產(chǎn)配置，追求的是均衡配置，而不是單一行業(yè)或者單一公司一樣；整體的檢驗市場需求與上游某一個技術(shù)領(lǐng)域產(chǎn)品集采降價或者需求下降關(guān)聯(lián)不大，因為目前國內(nèi)檢驗市場的需求還遠遠未達到飽和，還有大量的新技術(shù)項目沒有開展。目前國內(nèi)大型的公立醫(yī)院可開展項目約700-800項，而國外大型醫(yī)院開展項目達4000余項，國內(nèi)在檢驗市場的需求還有很大的空間沒有打開，下游檢測需求依然強勁，這也保證了潤達業(yè)績在未來很長時間里依然能保持一個穩(wěn)定增長。
類連鎖門店服務(wù)平臺價值賦能，大力拓展自主品牌產(chǎn)品
近幾年，從潤達醫(yī)療發(fā)展戰(zhàn)略中可以看到，公司開始大力發(fā)展自有品牌產(chǎn)品，深度思考公司這一步戰(zhàn)略，在當下時間節(jié)點，或許公司亦在為未來幾年的穩(wěn)定增長在做長遠布局。
從公司制定的發(fā)展戰(zhàn)略來看，公司的商業(yè)模式發(fā)展路徑還是較為清晰的，公司過去20多年，一直以服務(wù)下游醫(yī)療機構(gòu)客戶為中心，不斷根據(jù)客戶的需求變化，升級服務(wù)內(nèi)容，獲得客戶的信任和依賴，增強業(yè)務(wù)粘性，逐步搭建了一個百億級市場交易服務(wù)平臺，擁有了4000+優(yōu)質(zhì)的醫(yī)療機構(gòu)客戶。有了這些優(yōu)質(zhì)的客戶，潤達醫(yī)療近年來開始不斷加大自產(chǎn)產(chǎn)品及信息化產(chǎn)品的戰(zhàn)略布局，其商業(yè)模式和很多平臺型公司后期發(fā)展路徑一致，利用強粘性的服務(wù)搭建的市場平臺，逐步往上游產(chǎn)品端延伸，生意模式類似“前店后廠”。
為重點發(fā)展公司自產(chǎn)產(chǎn)品，公司專門成立了系列研發(fā)子公司，配備超過200人的研發(fā)團隊，主攻實驗室產(chǎn)品的國產(chǎn)化替代。
截至目前，潤達自主品牌產(chǎn)品已覆蓋糖化、質(zhì)控、質(zhì)譜儀、POCT、醫(yī)療信息化、生化、化學發(fā)光等多個細分領(lǐng)域，并且在糖化、質(zhì)控、信息化等多個領(lǐng)域均達到了市場份額龍頭的規(guī)模，相較渠道平臺服務(wù)業(yè)務(wù)，自產(chǎn)產(chǎn)品業(yè)務(wù)的毛利率達到近70%左右，成為潤達最賺錢的業(yè)務(wù)。
券商研究報告顯示，2017-2020年，潤達醫(yī)療自主產(chǎn)品年收入復合增速保持30%以上，2020年收入達4.14億元。該版塊有望成為公司的第二增長點。
從公司在自產(chǎn)產(chǎn)品管線布局來看，非常具有特色，在一些特色細分領(lǐng)域進行自主研發(fā)深耕，潤達的目標是做中國的BIO-Rad。BIO-Rad是美國一家IVD生產(chǎn)型公司，產(chǎn)品線區(qū)別于傳統(tǒng)的羅氏、西門子等企業(yè)，重點輸出糖化、質(zhì)控、信息化、生命科學儀器、輸血等領(lǐng)域產(chǎn)品，并在這一細分領(lǐng)域成為全球領(lǐng)先的龍頭企業(yè)，市值超220億美元。
近期，潤達在工業(yè)板塊還有一個創(chuàng)新的舉措，在部分IVD主流技術(shù)領(lǐng)域產(chǎn)品比如化學發(fā)光免疫領(lǐng)域，公司充分發(fā)揮自身的研發(fā)、生產(chǎn)產(chǎn)能優(yōu)勢，渠道平臺及售后服務(wù)優(yōu)勢，與全球IVD巨頭奧森多展開業(yè)務(wù)合作，雙方就產(chǎn)品研發(fā)及委托生產(chǎn)達成合作，潤達為合作開發(fā)的產(chǎn)品提供研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及售后服務(wù)。此舉，標志著潤達走上了IVD行業(yè)的CMO及CDMO產(chǎn)業(yè)發(fā)展之路。
隨著公司內(nèi)部業(yè)務(wù)加速整合，工業(yè)板塊自產(chǎn)產(chǎn)品將進入快車道。近期，公司將旗下11家體外診斷產(chǎn)品自主研發(fā)生產(chǎn)類型的子公司股權(quán)并入杭州惠中診斷技術(shù)有限公司，共享品牌及銷售渠道等資源，推動公司工業(yè)板塊自產(chǎn)業(yè)務(wù)整體發(fā)力，全面開啟工業(yè)板塊自產(chǎn)業(yè)務(wù)嶄新藍圖。
打通醫(yī)療檢驗服務(wù)全價值鏈 前瞻布局錨定持續(xù)增長
縱觀潤達20年發(fā)展軌跡，潤達醫(yī)療正憑借著對醫(yī)療檢驗服務(wù)領(lǐng)域的深刻理解和規(guī)模優(yōu)勢，已經(jīng)建立了強大的壁壘，并擁有清晰的戰(zhàn)略布局。
從一步步搭建夯實布局全國的醫(yī)療機構(gòu)資源網(wǎng)絡(luò)，深度理解并滿足醫(yī)療機構(gòu)服務(wù)需求，到前瞻性地布局自產(chǎn)產(chǎn)品，不斷向產(chǎn)業(yè)鏈上游縱深發(fā)展，可以說潤達醫(yī)療正在逐步觸達醫(yī)療檢驗服務(wù)全價值鏈的核心。
如果以零售行業(yè)來類比，諸如Costco、沃爾瑪?shù)葒H零售企業(yè)，潤達醫(yī)療實際上已經(jīng)開始切換到“門店+供應(yīng)鏈”的深度模式。廣布全國且具有高度粘性的醫(yī)療機構(gòu)客戶成為天然的連接醫(yī)療消費者的窗口，上游代理品牌+自產(chǎn)產(chǎn)品則構(gòu)成了供給端，以信息化、質(zhì)量控制、大數(shù)據(jù)為技術(shù)支撐，對醫(yī)療機構(gòu)客戶的服務(wù)價值進一步凸顯，從而形成了醫(yī)學檢驗診斷閉環(huán)生態(tài)體系。
此外，基于對行業(yè)未來的判斷，潤達團隊目前也在積極布局產(chǎn)業(yè)基金，對一些新興技術(shù)領(lǐng)域及未被滿足的臨床需求類生產(chǎn)型公司進行投資孵化。
近日公司就攜手控股股東，投資了應(yīng)用二代測序技術(shù)檢測病原微生物的微巖醫(yī)學。公司利用平臺優(yōu)勢對其賦能，令微巖醫(yī)學營收實現(xiàn)跨越式增長，估值也大幅提升。這為潤達強化了產(chǎn)業(yè)閉環(huán)的同時，也創(chuàng)造了倍數(shù)級投資收益。
種種信號都表明，潤達醫(yī)療在產(chǎn)業(yè)一體化發(fā)展綜合服務(wù)的步伐正在加快。而未來清晰的發(fā)展布局和管理團隊前瞻性視野，也正是潤達醫(yī)療在市場波動沉浮中能走出長期增長曲線的重要關(guān)鍵。
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