證券時(shí)報(bào)記者 王小偉
繼赴歐發(fā)行熱潮之后，多家A股公司GDR（全球存托憑證）陸續(xù)進(jìn)入兌回期。多位市場(chǎng)人士接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)認(rèn)為，兌回整體呈現(xiàn)出平穩(wěn)特征，部分公司GDR兌回較快，主要原因是于海外市場(chǎng)流動(dòng)性不足。
GDR平穩(wěn)兌回是跨境轉(zhuǎn)換機(jī)制日趨成熟的表征。市場(chǎng)人士認(rèn)為，GDR正成為中國(guó)上市公司常態(tài)化的再融資形式和主流海外融資渠道，這將助力中企深度參與國(guó)際化戰(zhàn)略升級(jí)進(jìn)程。在此期間，市場(chǎng)需要“提質(zhì)”與“提量”雙路并進(jìn)，有了更加優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，吸引更多數(shù)量投資者參與，市場(chǎng)生態(tài)將加速育成。
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GDR平穩(wěn)轉(zhuǎn)A
12月2日，杉杉股份發(fā)布公告，截至11月30日收盤， GDR存托人Citibank， N.A．作為名義持有人持有的公司A股股票數(shù)量為2501萬股，不足中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的公司實(shí)際發(fā)行GDR所對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)A股股票數(shù)量的50%。公司GDR數(shù)量可能因GDR兌回進(jìn)一步減少。
杉杉股份本次發(fā)行的GDR于11月24日兌回限制期屆滿，當(dāng)時(shí)公司GDR數(shù)量為1544萬份，對(duì)應(yīng)公司A股股票超7721萬股。
證券時(shí)報(bào)記者梳理發(fā)現(xiàn)，首批在瑞交所發(fā)行GDR的4家上市公司均發(fā)布了GDR兌回的提示性公告。而在11月底，明陽智能也曾交出8天“轉(zhuǎn)A”過半的GDR兌回表單。
當(dāng)時(shí)公告顯示，截至11月22日倫敦證券交易所收盤，明陽智能GDR存續(xù)數(shù)量約1653萬份，存續(xù)GDR降至公司GDR實(shí)際發(fā)行數(shù)量的50%以下。這意味著11月9日兌回限制期期滿，GDR和A股之間可以相互轉(zhuǎn)換后，超過1700萬份GDR轉(zhuǎn)換為超8500萬股A股，對(duì)應(yīng)市值超23億元人民幣。
今年是A股公司赴歐發(fā)行GDR的大年。僅下半年以來，科達(dá)制造、杉杉股份、格林美、國(guó)軒高科發(fā)行的GDR在瑞交所上市，這也是中瑞證券市場(chǎng)互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務(wù)開通后首批發(fā)行GDR上市的中資企業(yè)。A股上市公司發(fā)行的GDR存在120天的兌回限制期，此后多份GDR踏上轉(zhuǎn)A之路。
此前，在GDR密集發(fā)行時(shí)，有市場(chǎng)人士曾擔(dān)心兌回風(fēng)險(xiǎn)，尤其是密集兌回所帶來的股價(jià)影響。當(dāng)時(shí)有機(jī)構(gòu)報(bào)告在風(fēng)險(xiǎn)提示中表示，GDR潛在折價(jià)會(huì)帶來套利交易，或會(huì)令A(yù)股、H股承壓。隨著近期越來越多的GDR轉(zhuǎn)A，將對(duì)這一判斷正確與否進(jìn)行驗(yàn)證。
光大銀行金融分析師周茂華認(rèn)為，GDR轉(zhuǎn)A在于兩者之間的雙向轉(zhuǎn)換機(jī)制，短期原因在于GDR和A股股票存在估值差異，客觀上提供了一定的套利空間。
以明陽智能為例，11月22日收盤，明陽智能GDR為17.50美元，按當(dāng)日人民幣中間價(jià)匯率計(jì)算，隱含的A股股價(jià)為25.08元，當(dāng)天A股26.96元的收盤價(jià)，意味著GDR套利空間超過7%。
“這個(gè)比例意味著套利空間非常有限?！北本┵Y管人士王雷（化名）認(rèn)為，考慮到交易成本、匯率變動(dòng)、后續(xù)股價(jià)波動(dòng)等因素，不足以成為兌回的驅(qū)動(dòng)力量。部分投資者轉(zhuǎn)A股的核心原因，在于GDR本身流動(dòng)性不足。
王雷舉例說，從7月發(fā)行到11月“解禁”，明陽智能A股股價(jià)跌幅超過GDR，且人民幣對(duì)美元也出現(xiàn)階段性貶值，雙重因素?cái)D壓下，GDR買盤不足，成交量不高。
致同審計(jì)合伙人路靜茹對(duì)記者表示，目前多家公司的GDR轉(zhuǎn)A呈現(xiàn)出平穩(wěn)特征。“GDR多項(xiàng)制度設(shè)計(jì)指向回兌風(fēng)險(xiǎn)防范。例如，需要高于發(fā)行前平均交易日的90%或以上；GDR存在120日兌回限制期安排，也充分考慮了時(shí)間成本和不確定性，便于市場(chǎng)充分理解和消化；此外，在發(fā)行份額上，發(fā)行后需滿足含GDR在內(nèi)的外資持股不超過A股總股本的30%，所以企業(yè)在取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)的大路條時(shí)，已有明確發(fā)行上限，這對(duì)平抑股價(jià)波動(dòng)同樣具有重要作用。”
在今年開啟的GDR發(fā)行熱潮中，路靜茹負(fù)責(zé)過數(shù)單GDR赴歐發(fā)行。據(jù)她介紹，監(jiān)管方面對(duì)于回兌是否會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)造成沖擊，一直密切關(guān)注。從她負(fù)責(zé)的客戶來看，GDR在限制兌回期屆滿轉(zhuǎn)換為A股時(shí)，對(duì)于交易及市場(chǎng)的影響，發(fā)行人都曾進(jìn)行評(píng)估分析并提出相應(yīng)預(yù)案。
“客觀來看，歐洲市場(chǎng)中GDR交易量確實(shí)處于偏低狀態(tài)。但今年成功發(fā)行GDR的公司都是龍頭企業(yè)，隨著更多中資企業(yè)拓展國(guó)際市場(chǎng)，歐洲市場(chǎng)的投資者可以看到越來越多的中國(guó)優(yōu)秀企業(yè)形象，他們的認(rèn)可度亦將逐漸提升。”路靜茹表示。
周茂華也認(rèn)同這一判斷。他表示，GDR回兌并非大規(guī)模變現(xiàn)，而是說明跨境轉(zhuǎn)換機(jī)制順暢有效?！爸匈Y企業(yè)赴歐發(fā)行GDR存在流動(dòng)性和估值偏低現(xiàn)象，不過發(fā)行人都是優(yōu)質(zhì)企業(yè)，隨著套利空間逐漸消失，更多的國(guó)際投資者將更專注于進(jìn)行持續(xù)的GDR交易，進(jìn)而改善流動(dòng)性，并實(shí)現(xiàn)估值回歸?！?/p>
瑞交所更受歡迎
雖然面臨階段性的流動(dòng)性掣肘，GDR赴歐發(fā)行熱潮仍在持續(xù)。今年以來，已有9家A股上市公司成功完成GDR發(fā)行。近期，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)第二大權(quán)重股東方財(cái)富等公司，也相繼發(fā)布了GDR進(jìn)展公告。
GDR熱潮成為“中歐通”機(jī)制下的A股公司跨境融資的一面鏡子。在市場(chǎng)普遍關(guān)注中企赴歐GDR熱潮的背后，一些細(xì)節(jié)問題仍有待厘清。
一方面，相較于倫交所，為何更熱衷瑞交所？
記者梳理發(fā)現(xiàn)，明陽智能是今年少有的赴倫交所發(fā)行GDR的案例。更多公司選擇的是瑞交所，包括東方財(cái)富、三花智控、華友鈷業(yè)、隆基綠能等多家公司。
瑞交所僅為歐洲第三大交易所，為何大部分?jǐn)M發(fā)行GDR的企業(yè)選擇這里作為首選地呢？
中信證券全球股票資本市場(chǎng)聯(lián)席負(fù)責(zé)人李航日前對(duì)媒體分析說，重要考量因素還包括發(fā)行人產(chǎn)業(yè)集群效應(yīng)的匹配度，“比如倫交所有很多新能源類的公司，選擇瑞交所發(fā)行的企業(yè)一般是在歐洲大陸有業(yè)務(wù)”。
路靜茹介紹，倫敦交易所的國(guó)際市場(chǎng)地位和投資者環(huán)境非常友好。倫敦交易市場(chǎng)要求有技術(shù)含量的企業(yè)大概有1200億美元市值，如果中國(guó)企業(yè)赴倫交所發(fā)行GDR，會(huì)很容易建立國(guó)際形象、吸引投資者。至于為什么會(huì)有更多企業(yè)選擇瑞士發(fā)行，主要原因還是在于中瑞通最新開通，并且通過4個(gè)多月運(yùn)轉(zhuǎn)體現(xiàn)出平穩(wěn)與效率兼顧。
部分上市公司所披露的時(shí)間表對(duì)這種效率是一種驗(yàn)證。以樂普醫(yī)療為例，記者根據(jù)公告梳理，該公司的GDR發(fā)行推進(jìn)可以分為5大節(jié)點(diǎn)，時(shí)間由今年3月中旬籌劃發(fā)行起步，到9月下旬正式在瑞交所上市，GDR上市流程耗時(shí)僅約190個(gè)自然日。
另一方面，為何難見德國(guó)GDR發(fā)行案例？
今年互通機(jī)制從倫敦交易所擴(kuò)展到瑞士交易所和德國(guó)交易所，這被業(yè)內(nèi)視為從“滬倫通”變成“中歐通”，金融市場(chǎng)雙向開放進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展新階段。不過從近期A股實(shí)體企業(yè)籌劃發(fā)行GDR公告來看，尚無赴德發(fā)行案例。
路靜茹認(rèn)為，這與各國(guó)明確規(guī)定出臺(tái)節(jié)奏不同有關(guān)。待相應(yīng)國(guó)家新規(guī)明確后，才會(huì)啟動(dòng)GDR發(fā)行。
不過，也有券商內(nèi)部人士向記者透露，不少機(jī)構(gòu)實(shí)際上已經(jīng)儲(chǔ)備了赴德發(fā)行GDR的項(xiàng)目，不排除未來一段時(shí)間會(huì)有多單啟動(dòng)或發(fā)行的可能?！案暗翯DR肯定是中國(guó)企業(yè)參與境外融資非常重要的組成部分?！痹撊耸棵鞔_。
路靜茹將發(fā)行GDR和其他融資渠道的差別歸納為四個(gè)方面。一是審核時(shí)間短；二是政策較寬松；三是融資款項(xiàng)無強(qiáng)制回兌要求；四是發(fā)行后的維護(hù)費(fèi)用較低。以融資款項(xiàng)為例，路靜茹介紹，“目前境外募集大部分是美元，目前的GDR項(xiàng)目沒有強(qiáng)制回兌要求；在實(shí)際落地的過程當(dāng)中，需要跟當(dāng)?shù)氐耐鈪R管理局溝通?！?/p>
這與部分公司訴求一拍即合。某家正在籌劃啟動(dòng)GDR的公司人士對(duì)記者介紹，公司正在考察建設(shè)海外相關(guān)項(xiàng)目的可行性。倘若順利推進(jìn)，將會(huì)優(yōu)先考慮GDR海外融資。
有望成常態(tài)化融資渠道
多位受訪者的一致判斷是，GDR不僅是中企融資渠道的補(bǔ)充，還將成為連接中歐資本市場(chǎng)的橋梁，有望成為常態(tài)化的海外融資渠道。
從今年啟動(dòng)GDR發(fā)行的案例來看，不少企業(yè)確實(shí)借助GDR實(shí)現(xiàn)了國(guó)際化戰(zhàn)略的深化。以明陽智能為例，公司今年7月發(fā)行GDR登陸倫交所，重要背景之一就在于最近幾年加碼對(duì)外投資。今年公司助力意大利建成首個(gè)海上風(fēng)電項(xiàng)目，項(xiàng)目不再是簡(jiǎn)單地輸出產(chǎn)品和技術(shù)，而是總包商、分包商、銀行等高度國(guó)際化合作，體現(xiàn)出中國(guó)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈整合能力，這被業(yè)內(nèi)視為中國(guó)企業(yè)從“走出去”到“走進(jìn)去”的升級(jí)。
不過也有受訪者認(rèn)為，在通往常態(tài)化融資路徑的過程中，仍有一些問題值得注意。
周茂華認(rèn)為，發(fā)行GDR以新增發(fā)人民幣普通股作為基礎(chǔ)證券，這意味著上市公司股本的擴(kuò)張。這就需要這些公司持續(xù)穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)、優(yōu)質(zhì)運(yùn)營(yíng)，使業(yè)績(jī)?cè)鏊俑瞎杀緮U(kuò)張速度，以避免每股收益的稀釋。
王雷認(rèn)為，GDR能夠轉(zhuǎn)成A股，是GDR得到國(guó)際投資者認(rèn)可的保障。但在理想狀態(tài)下，GDR可以是單獨(dú)市場(chǎng)，一方面有存量投資者可以便利地賣出，另一方面也有新的國(guó)際投資者買入，由此形成的市場(chǎng)價(jià)格能夠反映公司真實(shí)價(jià)值，中國(guó)公司也可以持續(xù)性融資補(bǔ)血、擴(kuò)大業(yè)務(wù)、深化研發(fā)，不斷地與國(guó)際市場(chǎng)接軌。
“發(fā)行GDR可以幫助中國(guó)企業(yè)開拓海外市場(chǎng)，提升全球競(jìng)爭(zhēng)力，打開國(guó)際融資渠道，但要對(duì)國(guó)際投資者形成持續(xù)吸引力，就必需有一個(gè)足夠大、足夠有效的海外GDR市場(chǎng)。從這個(gè)角度來看，GDR市場(chǎng)需要‘提量’，吸納更多的投資者參與，以培育更加完善的市場(chǎng)生態(tài)?！蓖趵妆硎尽?/p>
路靜茹今年參加的部分公司的GDR敲鐘儀式，都是中國(guó)和英國(guó)或者中國(guó)和瑞士?jī)傻赝瑫r(shí)敲鐘，中國(guó)駐外的領(lǐng)事和倫交所和瑞交所的總經(jīng)理都有參加并發(fā)言。“由此可見，GDR是中國(guó)和英、瑞等國(guó)家都在積極推動(dòng)。相信通過發(fā)行的企業(yè)越來越多，市場(chǎng)影響也會(huì)越來越大，交易也會(huì)日漸活躍?！?/p>
